Når kommer den neste finanskrisen? - Mens vi venter på fondskollapsen

Boliglånkrisen var på alle måter forutsigbar. Det er nesten patetisk å lese Alan Greenspans vurdering av utviklingen fremover og hans prognoser som konkluderer med en tredels mulighet for nedgangstider og at han er overrasket over det lave globale rentenivået, når vi husker at det var under hans tid som leder i den amerikanske sentralbanken (FED) grunnlaget for boliglånskrisen og problemene på det globale finansmarkedet ble lagt.

Fra slutten av 1990-årene bygget det seg opp ubalanse og skjevheter i amerikansk økonomi. Underskuddet på betalingsbalansen steg. Overskudd i offentlige finanser ble snudd til underskudd. Tall for 2005 viser at USA nærmer seg en rekordnotering i økonomisk ulikhet. Det året fikk den rikeste prosenten i samfunnet 21,1 prosent av inntektene mot 19 prosent i 2004. Den fattigste halvparten fikk 12,8 prosent mot 13,4 prosent i 2004. Det er innlysende at slike skjevheter ikke kan videreføres. Det var derfor aldri noe spørsmål om hvorvidt det ville skje noe dramatisk – bare om hva og når.

Det private forbruket står for nesten 70 prosent av etterspørselen i USA. En stor del er lånefinansiert med sikkerhet i fast eiendom. Alan Greenspan har opplyst at 3 prosent av det private forbruket er finansiert på denne måten. Det fører til den innlysende konklusjon at problemer i eiendomsmarkedet vil føre til problemer for hele den amerikanske økonomien. Følgelig blir vekstprognosene for amerikansk økonomi stadig justert ned. Nylig har Det internasjonale valutafondet (IMF) anslått veksten for 2008 til 1,8 prosent mot tidligere 2,8 prosent.

Dårlig sikrede boliglån er skurken, og mønsteret er alt for kjent. Lånegiveren og boligkjøperne har belånt eiendommene svært høyt. Sikkerhet har ikke vært eiendommene, men forventninger om stigende boligpriser og muligheten til å ta opp nye lån senere for å betjene de opprinnelige lånene. Det har vært opplagt for både låntaker og långiver at det ikke har vært mulig å tilbakebetale lånet med kjente inntekter eller formue.

Modellen fungerer utmerket så lenge boligprisene fortsetter å stige. Hel eller delvis tilbakebetaling gir et inntrykk av tilsynelatende soliditet og en illusjon av sikkerhet for både långiver og låntaker. Når boligprisene faller, slik det skjedde i USA i begynnelsen av året, kollapser korthuset. Debitor kan ikke lenger ta opp nye lån på forventet verdistigning, men må betale avdrag og renter med egen inntekt. Det er ikke mulig. I dag kjenner vi resultater; en rekke konkurser i sektoren som finansierer boligkjøp. Dette har smittet over på det globale finanssystemet og på den amerikanske realøkonomien.

De risikovillige fondene

Boliglånkrisen er et varsel om at økonomiske skjevheter må rettes opp. Men ingenting er gjort. Det er derfor bare et tidsspørsmål før den neste finanskrisen kommer. Det er vanskelig å si når den kommer. Det er lettere å peke på utløsermekanismene. Investeringsfondene – de såkalte kapitalfondene som har skutt opp siden 80-tallet, har lagt opp til en investeringspolitikk for lettkjøpt, kortsiktig profitt på bekostning av de etablerte, velkjente og respektable investeringsfondene med en investeringspolitikk som ikke avvek vesentlig fra den bedriftene de kjøpte seg inn i hadde.

De nye fondene oppstod først og fremst i USA og Storbritannia som følge av den omfattende dereguleringen i 80-årene. Det offentlige ønsket at havner, jernbaner, broer, veier med videre skulle drives etter bedriftsøkonomiske prinsipper og mente dette best kunne oppnås gjennom privatisering. Dette ga også en midlertidig innsprøyting i slunkne statskasser. Det så fint ut på papiret. Til å begynne med var det vanskelig å få solgt de offentlige virksomhetene, i alle fall til en god pris. De etablerte fondene visste ikke hvordan de skulle forholde seg. Det var ingen som hadde erfaring med prisfastsetting av offentlig virksomhet.

Dette åpnet for kjøp av offentlige virksomheter til underpris. Nyetablerte fond med mer risikovillig kapital kom på banen. Den forutsigbare konsekvensen var at de kunne høste pene gevinster. I finansieringsplanene kunne det bygges på at inntekter fra veier, broer og lignende er sikre inntekter som påvirkes lite av svingninger i økonomien. Deretter kunne oppkjøpene fortsette. Men prisene steg etter hvert til et realistisk nivå. Det ble vanskeligere å tjene penger og det gjorde det vanskeligere oppnå samme inntjening som i første fase.

I fase to slo fondene inn på en investeringsstrategi som i prinsippet er lik den vi har sett på bolig-lånsmarkedet. Virksomheter kjøpes opp, til tross for høy pris. Overtagelsene lånefinansieres opp til 80 prosent. I løpet av kort tid kjøpes nye virksomheter – også lånefinansiert. Siden verdien på den tidligere oppkjøpte virksomheten fortsatt stiger, kan man tilbakebetale de opprinnelige lånene med lån som er tatt opp for å kjøpe nye virksomheter. Omsetningen stiger. Aktiviteten utvides, og fondene gjennomgår en nesten febrilsk ekspansjon.. Tilbakebetalingen av de opprinnelige lånene gir fondene tillit i markedet. Det ser ut til at man har funnet opp et columbi egg.

Bildet forsterkes av at kapitalfondene tilsynelatende gir høy profitt. Det tyder regnskapene og utbyttet på. Markedet noterer seg dette. Kursene på fondsaksjer stiger, og det gir muligheter for å reise ytterligere kapital. Men ofte kan i det minste deler av overskuddet tilskrives at lånene er rentefrie de første årene, med desto høyere rente senere. Markedet ser imidlertid ikke regnskapene for de siste tilbakebetalingsårene, bare for de første.

Overskuddet er dessuten påvirket av fondenes syn på god bedriftsøkonomi, det vil si profitt. Det var jo det som var hensikten med deregulering og privatisering. Derfor utvikler serviceprofilen seg annerledes enn under offentlig styre. Det må gi lavere servicenivå med lavere kostnader. Vedlikehold og lignende kan planlegges på mange måter. Noe kan utsettes eller fordeles over flere år, og den muligheten er naturlig nok blitt utnyttet. Fondene tenker kortsiktig. De vurderer helst sine aktiviteter med finansielle briller, og ikke slik en virksomhet eller en offentlig institusjon som skal levere serviceytelser i mange år gjør, som derfor er tjent med en langsiktig plan for drift, vedlikehold og investeringer. Resultatet er at markedet og andre observatører nesten ser på fondene som finansielle trollmenn som vender håpløse underskudd til overskudd.

Hva slags trollmenn?

De er finansielle trollmenn, men på en annen måte enn det umiddelbart kan se ut til. Transaksjoner innen fondene, mellom fondene og mellom finansielle institusjoner har gjort strukturen på finansmarkedet komplisert. Finansinstitusjoner yter, for eksempel, lån og selger lånet videre til andre institusjoner som igjen selger lånet videre i en pakke med flere lån. Konsekvensen er at det hele er blitt ugjennomskuelig og at forbindelsen mellom kreditor og debitor er opphevet. Sluttkreditoren som sitter med et verdipapir, vet ikke hvem den opprinnelige debitoren med betalingsforpliktelsene er.

Dette er ikke ulovlig. Men det gjør det umulig å skaffe seg overblikk over hvor mye som faktisk er utestående på lånene og hvilken risiko som er forbundet med disse lånene. Myndighetene blir gradvis ute av stand til å vite hva som foregår. Hvordan skal de kunne vite det, når de som står for transaksjonene ikke selv vet det.

I USA har fondenes overtagelse av pleiehjem ført til anmeldelser for omsorgssvikt under henvisning til dramatiske nedskjæringer i tallet på kvalifiserte pleiere. Det interessante i denne sammenhengen, er at anmeldelsene ikke er fulgt opp fordi den finansielle strukturen i fondene er så komplisert at det er umulig å finne hvem en sak kan anlegges mot.

Det er vanskelig å vite hvor lenge dette kan fortsette. Erfaringene fra boliglånsmarkedet forteller oss imidlertid at problemet oppstår når prisene på de aktuelle aktiva – det vil si tidligere offentlig serviceleverandører – begynner å falle. Den økende konkurransen mellom kapitalfond med aktivitet innen denne sektoren har i det siste ført til hardere konkurranse om anbudene. Det kan åpne for en prisnedgang.

Tekstboks

Kommentar

Jørgen Ørstrøm Møller er tidligere dansk ambassadør i en årrekke, sist i Singapore der han nå bor og virker som skribent og politisk kommentator. Ørstrøm Møller har også et professorat ved Copenhagen Business School, og regnes som en av Danmarks mest anerkjente eksperter på internasjonal politikk. Jørgen Ørstrøm Møller har også skrevet en rekke bøker om internasjonal politikk og globale fremtidsscenarier.